|  درخواست عضويت  |  رمز خود را فراموش کرده ايد؟  |  ورود اعضا [Sign in]
جستجوي پيشرفته مطالب   |  
 جستجو:  
روزنامه دنياي اقتصاد98/2/25: مثلث سياستي ضدشوك ارزي
magiran.com  > روزنامه دنياي اقتصاد >  فهرست مطالب شماره
مشخصات نشريه
آخرين شماره
آرشيو شماره هاي گذشته
جستجوي مطالب
سايت اختصاصي
تماس با نشريه
شماره جديد اين نشريه
شماره 4638
دو شنبه 3 تير 1398


 راهنمای موضوعی نشريات
اين نشريه در گروه(های) زير قرار گرفته است:

?????


 
MGID3360
magiran.com > روزنامه دنياي اقتصاد > شماره 4608 25/2/98 > صفحه 1 (صفحه اول) > متن
 
 


مثلث سياستي ضدشوك ارزي
رئيس كل سابق بانك مركزي مكزيك از يك تجربه موفق مي گويد

مترجم: بابك صحراگرد

 دنياي اقتصاد : در اقتصاد به هم پيوسته جهاني، اجراي سياست هاي تسهيل مقداري در كشورهاي توسعه يافته در تقابل با دامنه هاي بحران، چالش هايي را براي سياست گذاران پولي در اقتصادهاي نوظهور نيز ايجاد كرد. چالش هايي كه در راس آنها، نوسانات نرخ ارز در اثر جابه جايي سرمايه بين مرزها در جست و جوي سود بيشتر بود. اگرچه شناورسازي نرخ ارز و تمركز سياست گذاران بر هدف گذاري تورمي با كاهش «گذر ارز» در اقتصادهاي نوظهور، تا حدودي از دامنه اثر نوسانات نرخ ارز بر وضعيت اقتصادي اين كشورها كاسته بود، اما به نظر مي رسيد كه اين رويكرد حاوي برخي كاستي ها در مواجهه همه جانبه با شوك هاي ناشي از نوسان نرخ ارز بود. به اين ترتيب اقتصادهاي نوظهور استفاده از ابزارهاي مكمل را در دستور كار قرار دادند. يكي از اين ابزارها تكيه بر ذخاير ارزي غني بود كه ضمن اعتباربخشي به بانك مركزي به عنوان حافظ ارزش پول، خود به عاملي براي محدود كردن انگيزه هاي سفته بازانه تبديل شد. در كنار اين ابزار، بانك هاي مركزي در اقتصادهاي نوظهور از سياست هاي نامتعارف ترازنامه اي مانند تبديل دارايي و مبادله اوراق بلندمدت با اوراق كوتاه مدت به عنوان ابزاري براي كاهش آثار نوسان نرخ ارز استفاده كردند. اين سه ابزار به اقتصادهاي نوظهور كمك كرد تا دوران گرگ و ميش پسابحران را در وضعيتي نسبتا باثبات سپري كنند.

«اگوستين كارستن»، رئيس كل پيشين بانك مركزي مكزيك داستان مواجهه مكزيك با چالش هاي سياست گذاري پولي و ارزي در دوره پسابحران را تشريح كرد.

طي سال هاي بحران مالي، سياست گذاران پولي در برخي از كشورهاي توسعه يافته به اين نتيجه رسيدند كه براي مقابله با تعميق بحران بايد از سياست هاي نامتعارفي استفاده كنند. سياست هايي كه ضمن كاهش عمق ركود، اثر انبساطي معناداري بر بازارها نداشته باشد. به اين ترتيب در برخي از كشورها چون آمريكا سياست هاي تسهيل مقداري در قالب تزريق ميلياردها دلار به اقتصاد، در دستوركار قرار گرفت. اگرچه كشورهاي توسعه يافته از ابزارهايي چون «سهام ترجيحي» به عنوان سيل بند نقدينگي تزريق شده به اقتصاد استفاده كردند، اما دامنه هاي اين سياست هاي پولي تنها به اقتصادهاي توسعه يافته منتهي نمي شد؛ چراكه در اقتصاد به هم پيوسته جهاني، نقدينگي ايجاد شده در جست وجوي «سود بيشتر» شروع به حركت بين مرزهاي كشورها كرد. پس كشورهاي در حال توسعه و اقتصادهاي نوظهور نيز بايد از چارچوبي براي مقابله با تهديد ناشي از اين روند به خصوص در زمينه نوسانات نرخ ارز استفاده مي كردند. «اگوستين كارستن»، رئيس كل پيشين بانك مركزي مكزيك در نشستي كه در حدود دو هفته پيش در مدرسه اقتصاد لندن برگزار شد، به تشريح ساز و كاري پرداخت كه كشورهايي مانند مكزيك و شيلي براي عبور از گرگ و ميش پسا بحران از آن استفاده مي كردند. داستان مواجهه مكزيك با چالش هاي سياست گذاري پولي و ارزي در دوره پسابحران، از زبان رئيس كل وقت بانك مركزي مكزيك، در ادامه اين گزارش انعكاس داده شده است.

بانكداري در دوره پسابحران

پس از بحران جهاني در سال 2008، كشورهاي توسعه يافته شروع به استفاده از سياست هاي نامتعارف پولي براي ترميم اقتصاد خود كردند. البته در نظام مالي به هم پيوسته، تصميمات پولي يك كشور اثراتي فرامرزي دارد و اقتصاد دور دست ترين كشورها را نيز تحت تاثير قرار خواهد داد. اتفاقي كه در دوره پسابحران در اقتصاد جهان رخ داد و سياست هاي تسهيل مقداري پياده شده در كشورهاي توسعه يافته باعث ايجاد جريان پولي شد كه در جست و جوي «بهره بيشتر» بين نظام هاي مالي و اقتصادي بين المللي حركت مي كرد. در چنين شرايطي كشورهاي در حال توسعه و اقتصادهاي نوظهور نياز به چارچوب جديدي در سياست گذاري پولي داشتند، تا با تهديد ناشي از اين جريان نقدينگي مقابله كنند. مي توان گفت سياست گذاري پولي پس از عبور دوره ناگوار بحران در قالب جديدي رخ نمود؛ فدرال رزرو سياست هاي تسهيل مقداري را اجرا كرد، كشورهاي توسعه يافته همسو با آمريكا به اجراي سياست هاي نامتعارف دست زدند و كشورهاي در حال توسعه نيز كه در شرايط پسابحران، با چالش هاي جديدي روبه رو بودند تغييراتي در سكان پولي خود براي عبور از درياي ناشناخته پسا بحران ايجاد كردند.  اقتصادهاي نوظهور اگرچه از قلب بحران مالي دور بودند، اما جريان نقدينگي ايجاد شده در اثر سياست هاي نامتعارف اجرا شده در كشورهاي توسعه يافته، يك تهديد بالقوه بود كه مي توانست خود را در قالب جريان هاي مختلفي چون سرمايه گذاري خارجي، بدهي دولتي، وام بانكي و تامين مالي تجاري نشان داده و پاي بحران را به اقتصاد اين كشورها باز كند. اين جريانات از طريق كانال هاي مختلفي بر اقتصاد كشورهاي نوظهور اثر مي گذارد. اما شايد بتوان گفت كه مهم ترين پيامد اين وضعيت، افزايش رفتار نوساني در متغيرهاي ارزي و تغيير در دبي جريان ورود و خروج سرمايه به اقتصادهاي نوظهور است. اتفاقي كه طي سال هاي اخير در برخي از اين دسته كشورها به خصوص كشورهاي آمريكاي جنوبي در حال رخ دادن است و پيامدهاي آن سياست گذاري اقتصادي در اين كشورها را با چالش هاي جديدي رو به رو كرده است. اما بانك هاي مركزي در اقتصادهاي نوظهور چه پاسخي به اين چالش هاي جديد دادند؟

دگرديسي چارچوب پولي

تواتر بالاي بحران هاي مالي در تجربه دو دهه گذشته اقتصادهاي نوظهور به خصوص در شرق آسيا و آمريكاي جنوبي، باعث تغيير چارچوب سياست گذاري پولي و ارزي در بسياري از اين كشورها شده بود، مهم ترين اين تغييرات كه در اكثريت قريب به اتفاق اقتصادهاي نوظهور رخ داد، جايگزين كردن نظام ارزي تثبيت شده يا نظام ارزي تحت مديريت شديد با يك نظام ارزي شناور و استفاده از هدف گذاري تورمي به جاي لنگر ارزي در سياست گذاري پولي بود. نگاه به تجربه سال هاي اخير اقتصادهاي نوظهور نشان مي دهد كه اگرچه جريان ايجاد شده در اثر سياست هاي نامتعارف اجرا شده در كشورهاي توسعه يافته چهره اقتصاد اين كشورها را خراشيده است، اما منعطف شدن سياست گذاري پولي در اين كشورها در كنار قاعده مند شدن سياست هاي مالي و افزايش نظارت در حوزه رفتارهاي مالي و پولي باعث شد تا اين خراش عمق چنداني نداشته باشد.  واقعيت هاي رخ داده در اقتصاد اين كشورها طي سال هاي اخير به روشني تصوير كننده اهميت سياست هاي ارزي در مختصات اقتصادي اين كشورهاست؛ چراكه با وجود تغيير ساختار سياست گذاري پولي در اقتصادهاي نوظهور، نرخ ارز كماكان وزن بالايي در معادلات ذهني تصميم سازان پولي دارد به عبارت ديگر «رها كردن خوشبينانه نرخ ارز» در اين كشورها، رهنمودي است كه شكستن آن در برخي از موارد طرفداران بيشتري از حفظ اين رهنمود دارد. صرف نظر از نام گذاري هاي رسمي، مي توان گفت كه نظام ارزي در بسياري از كشورهاي نوظهور يك نظام ارزي شبه شناور است. به اين معنا كه بانك هاي مركزي به نرخ ارز اجازه مي دهند آزادانه مبادله شود، مگر در شرايطي كه نوسانات شديد نرخ ارز تداعي كننده ورود يك شوك به اقتصاد اين كشورها باشد. اما چرا اقتصادهاي نوظهور كه نرخ ارز را مدت ها پيش شناور كرده ? اند، در سياست گذاري اقتصادي تا اين حد به نرخ ارز توجه دارند؟ در پاسخ به اين سوال مي توان گفت كه نرخ ارز در يك اقتصاد كوچك و باز تعيين كننده اصلي «اهرم اسمي» است. در واقع نوسانات نرخ ارز، شرايطي را هدف مي گيرد كه بانك مركزي به دنبال آن است و آن چيزي نيست جز حفاظت از ارزش پول. هر گونه تغيير در نرخ ارز به خصوص روند كاهش ناگهاني در نرخ ارز مي تواند از طريق مسيرهاي غيرخطي و حتي گسسته بر ثبات قيمت ها اثر بگذارد. بنابراين مي توان گفت كه ثبات بخشيدن به مسير نرخ ارز (و البته نه تثبيت نرخ ارز) در ميان مدت لازمه اعتباربخشي به سياست هاي پولي است.

نرخ بهره و اهرم اسمي

افزايش نرخ ارز در درجه نخست از طريق اثرگذاري بر قيمت كالاهاي قابل تجارت بر مسير قيمت ها اثر مي گذارد. با اين حال، تاثير نهايي تغييرات نرخ ارز در سطح گسترده تر قيمت ها تا حد زيادي به ويژگي هاي فرآيند تورم داخلي و به خصوص نحوه انتشار اثر اوليه در اقتصاد از طريق «راند دوم اثرگذاري ارز» بستگي دارد. به طور خلاصه مي توان گفت پس از مدتي اثر افزايش نرخ ارز بر قيمت كالاهاي قابل تجارت به كالاهاي غيرقابل تجارت نيز سرايت خواهد كرد. مي توان گفت هر چقدر اثر اوليه افزايش نرخ ارز شديدتر باشد، اثرنهايي نرخ ارز بر انتظارات نيز بيشتر خواهد بود. در چنين شرايطي تصور اذهان عمومي از اقتصاد، بيش از پيش از وضعيت مورد نظر بانك هاي مركزي فاصله مي گيرد. البته بايد يادآور شد كه شدت اثرگذاري افزايش نرخ تورم بر انتظارات عمومي تا حد زيادي به اين بستگي دارد كه بانك مركزي انتظارات عمومي را به اهرم سياست گذاري خود وصل كرده باشد يا خير. هر چقدر اهرم اسمي سياست هاي بانك مركزي گره خوردگي بيشتري با انتظارات عمومي داشته باشد، از دامنه اثرات ثانويه افزايش نرخ ارز كاسته خواهد شد.  بانك هاي مركزي معمولا در شرايط نوسانات نرخ ارز به منظور اهرم كردن انتظارات عمومي به سياست هاي خود اقدام به استفاده از ابزارهاي سياست گذارانه براي تغيير ميزان انقباض يا انبساط سياست هاي خود مي كنند. ابزار بانك هاي مركزي براي اثرگذاري بر انتظارات معمولا نرخ هاي بهره كوتاه مدت هستند. به لحاظ فني، اين نوع واكنش، معادل داشتن يك قانون تيلور است كه ملاحظات نرخ ارز را شامل مي شود و دقيقا تحت تاثير اثر نرخ ارز بر پويايي تورم است. اما در شرايطي كه نرخ ارز در وضعيت نوساني شديد قرار گرفته باشد، ممكن است از اثرگذاري چنين واكنشي بر انتظارات عمومي كاسته شود. در چنين وضعيتي، مناسب است از ابزارهاي ديگر مانند مداخله هدفمند در بازار ارز با تاكيد بر حفظ ذخاير ارزي يا سياست هاي كلان اقتصادي استفاده كرد. با توجه به امكان تعديل گسترده سهام در بازارهاي سرمايه به عنوان بخشي از روند اثرگذاري نقدينگي ايجادشده در سيستم مالي بين المللي، استفاده از يك مكانيزم چندگانه براي مقابله با آثار ناشي از اين روند، يك نياز اساسي است؛ چراكه به نظر مي رسد استفاده از ابزارهاي كلان اقتصادي به طور صرف نمي تواند درد چنداني را دوا كند. در حقيقت، داستان هاي متفاوتي در كشورهاي مختلف، شواهدي را در اين زمينه ارائه داده اند و اينجا جايي است كه نظريه نياز دارد تا با واقعيت روبه رو شود. البته اين به معناي اثرگذار نبودن سياست هايي مانند «هدف گذاري تورمي» نيست. بررسي ها نشان مي دهد كه در دو دهه گذشته گذار نرخ ارز (اثر نرخ ارز بر نرخ تورم) در بسياري ازاقتصادهاي نوظهور به ميزان قابل توجهي كاهش يافته است، البته گذار نرخ ارز در اين كشورها كماكان تفاوت زيادي با اقتصادهاي توسعه يافته دارد. كاهش اثر نرخ ارز بر تورم، يكي از دستاوردهاي قابل توجه هدف گذاري تورمي است كه از دهه 1990 در اين كشورها به اجرا گذاشته شده است. با اين حال، در رابطه با گذار ارز، اختلافات عمده منطقه اي وجود دارد، به نحوي كه اين متغير در آمريكاي لاتين به طور قابل توجهي بالاتر از آسياست. تفاوتي كه بيش از هرچيز از ناهمگوني در فرآيند اثرگذاري ثانويه افزايش نرخ ارز در اين دو منطقه جغرافيايي ناشي مي شود.

اثر نرخ ارز بر تجارت

البته كاهش اثرگذاري نرخ ارز بر تورم را نبايد به معناي موفقيت سياست گذاري در غلبه كامل بر تورم عنوان كرد؛ چراكه تجربه نشان داده است كه در شرايط پرتنش كماكان پتانسيل بالايي براي التهاب در قيمت ها وجود دارد. شايد بهترين راه براي درك اين تهديد، بررسي كانال هايي باشد كه افزايش نرخ ارز از طريق آن در قالب يك نيروي اثرگذار به لايه هاي مختلف اقتصاد وارد مي شود. در بخش صادرات اگرچه كاهش ارزش پول ملي، مي تواند به منزله افزايش قدرت رقابت كالاهاي توليد شده در يك كشور تفسير شود، اما بايد توجه كرد كه اين تفسير چشم خود را روي برخي از پارامترهاي كليدي بسته است، از جمله اينكه با افزايش اثرگذاري دلار در اقتصاد مالي در واقع كانال هاي جديدي در تجارت گشوده شد كه روند سنتي تجارت را تحت تاثير قرار داد. همزمان با گسترش زنجيره ارزش افزوده جهاني، كانال هاي مالي جديدي براي پشتيباني از فعاليت هاي ايجادكننده ارزش افزوده در جهان ايجاد شده است. اگر افزايش نرخ ارز به تنهايي منجر به افزايش تجارت در اقتصادهاي نوظهور شود در اين صورت بايد نسبت تجارت جهاني به مجموع توليد ناخالص داخلي در اين كشورها افزايش يابد. اما بررسي ها نشان مي دهد كه براي كشورهاي نوظهور اين نسبت رابطه اي معكوس با كاهش يا افزايش نرخ دلار دارد. چراكه با نوسانات نرخ ارز در اقتصادهاي نوظهور، از جريان مالي بين المللي به سمت بخش توليد در اين كشورها كاسته مي شود و اين امر تا حدود زيادي اثر افزايش توان رقابتي به واسطه مزيت قيمتي ايجادشده در اثر افزايش نرخ ارز را پوشش مي دهد.

اثر داخلي نرخ ارز

در اقتصادهاي نوظهور، تغيير در نرخ ارز بر فعاليت هاي اقتصادي در سطح داخلي نيز اثرگذار است. عمده اين اثر از محور تامين مالي بر بخش توليد اعمال مي شود، وضعيتي كه بر پيچيدگي سياست گذاري پولي از سوي بانك مركزي نيز مي افزايد. مي توان گفت افزايش نرخ ارز از دو كانال عمده بر وضعيت تامين مالي در اين كشورها اثر مي گذارد؛ وام گيرندگان به خصوص شركت هاي بزرگ كه بر وام هاي خارجي تكيه كرده اند و سرمايه گذاران خارجي كه اوراق بدهي اين كشورها را خريداري كرده اند. به اين ترتيب با افزايش نرخ ارز، تامين مالي داخلي با محدوديت هايي مواجه مي شود كه اين محدوديت ها مي تواند سياست هاي حامي بخش توليد را خنثي كند. از آنجا كه سياست هاي پولي از كانال مالي به بدنه اقتصاد وارد مي شود بانك هاي مركزي حساسيت بسياري براي جلوگيري از وقوع چنين سناريوي نامطلوبي دارند؛ چراكه افزايش ريسك در بخش مالي مي تواند به معناي وجود يك خطر بالقوه براي متشنج كردن بازارها باشد.  طي دو دهه گذشته حجم بدهي خارجي در بسياري از كشورهاي توسعه يافته افزايش يافته است. اين افزايش عمدتا ناشي از فعاليت شركت هاي غيرمالي است كه به استقراض بلندمدت ارزي براي تامين مالي، وام دهي به شركت هاي ديگر يا جمع آوري دارايي خارجي دست زده اند. آن هم در شرايطي كه در برخي از موارد سنخيت چنداني بين دارايي و درآمد ارزي اين شركت ها و حجم بدهي هايشان وجود ندارد. اين روند شرايط نظام مالي در اين كشورها را به شدت به نرخ ارز وابسته مي كند. البته حتي در شرايطي كه ناترازي در ترازنامه استقراض گيرندگان ارز وجود نداشته باشد، بازهم عصيان نرخ ارز بر وضعيت تامين مالي اقتصاد داخلي در اين كشورها اثرگذار خواهد بود. چراكه بخش زيادي از اوراق منتشر شده در اين كشورها از سوي خارجي ها خريداري شده اند. سرمايه گذاران ملاحظات ريسكي را در رفتار خود در نظر مي گيرند و از آنجا كه افت و خيز ارز بر بهره اوراق اثر مي گذارد، تغيير نرخ ارز باعث تشديد جريان بين پرتفوهاي مالي شده و افزايش آن عرضه اعتبار از سوي خارجي ها را افزايش داده و در نتيجه باعث كاهش بهره اوراق خواهد شد. وقتي نرخ ارز كاهش مي يابد نيز خلاف اين جريان اتفاق خواهد افتاد. از آنجا كه ثبات بخشي به اقتصاد داخلي مهم ترين وظيفه سياست گذار پولي است، اين روند مي تواند نرخ بهره بلندمدت را از اهداف مورد نظر بانك مركزي دور كند؛ بنابراين حتي منفعل ‎ترين بانك هاي مركزي نسبت به نرخ ارز نيز، حساسيت زيادي در مورد اثر بلندمدت نوسانات شديد نرخ ارز بر اقتصاد دارند. شواهد فراواني وجود دارد كه ميزان بدهي هاي خارجي در مقايسه با وام هاي داخلي در طول بحران هاي اعتباري افزايش مي يابد، اتفاقي كه پيش از بحران جهاني رخ داد و شرايط مالي جهاني و چرخه هاي مالي داخلي يكديگر را تقويت كردند. حضور چشمگير سرمايه داران خارجي در بازارهاي نوظهور، باعث افزايش پتانسيل تشديد شوك هاي خارجي در اقتصاد اين كشورها شده است، بنابراين هر گونه تغيير در سياست هاي پولي كشورهاي توسعه يافته و تغيير در انتظارات مي تواند باعث تغيير جريان سرمايه، ايجاد شوك و تشديد اين شوك در قالب نوسان نرخ ارز شود.

ملاحظه ارزي در سياست گذاري پولي

پيوند بين نرخ ارز و شرايط مالي داخلي پيامدهاي مهمي براي سياست پولي دارد. كاهش ارزش پول ملي باعث افزايش تورم از طريق نرخ ارز مي شود، اما حداقل در كوتاه مدت اثر كمي بر كانال هاي تجاري سنتي دارد. كاهش ارزش مبادله بيشتر منجر به تشديد شرايط مالي درداخل مرزها مي شود، و در نهايت اثر انقباضي بر اقتصاد داخلي دارد. به عنوان يك نتيجه، وقتي نرخ ارز در مسير نزول قرار مي گيرد، بانك مركزي ممكن است با معضل توامان تورم در يك اقتصاد رو به ضعف روبه رو شود. شرايطي كه سياست گذاري پولي را با چالش هاي جديدي روبه رو خواهد كرد. در مواجهه با اين چالش هاي پيچيده، شكل سنتي سياست گذاري پولي به نرخ بهره كوتاه مدت دست مي آويزد، اما اين سياست ضعف هايي در برخورد با اين شرايط دارد كه بانك هاي مركزي در اقتصادهاي نوظهور را وادار به استفاده از ابزارهاي جديدي براي مرهم زدن بر زخم ناشي از نوسان شديد نرخ ارز كرده است. اطمينان از توانايي بانك مركزي براي مداخله در بازار ارز يكي از ابزاهايي است كه براي رقيق تر كردن اثر تغييرات نرخ ارز در اين كشورها مورد استفاده قرار گرفته است به خصوص اينكه اين كشورها طي سال هاي اخير توانسته اند ميزان ذخاير ارزي خود را افزايش دهند. افزايش ذخاير ارزي در اين كشورها دو اثر تالي به همراه دارد. نخست اينكه درجه آزادي بيشتري به سياست هاي پولي مبتني بر نرخ بهره كوتاه مدت ايجاد مي كند و دوم اينكه ذخاير غني ارزي به عنوان يك پشتيبان اثر كلان اقتصادي نيز به همراه دارد. به عبارت ديگر داشتن ذخاير ارزي نه تنها امكان پاك كردن نوسانات از بازار ارز را فراهم مي آورد؛ بلكه خود به عاملي براي محدود كردن ناترازي مالي و ريسك در فضاي اقتصادي يك كشور بدل مي شود.

به عبارت ديگر اين كشورها از پشتوانه سرشار ارزي در كنار ابزارهاي كلان اقتصادي چون حداقل نسبت وام به ارزش به عنوان بخشي از برنامه يكپارچه خود براي مقابله با نوسانات ارزي استفاده مي كنند. البته انباشت و حفظ ذخاير ارزي نيز به خودي خود هزينه زيادي دارد، به خصوص در شرايطي كه نرخ بهره ارز انباشت شده پايين باشد. اين وضعيت در كشورهايي كه نرخ بهره داخلي بالايي دارند پيچيده تر نيز است. بنابراين در ايجاد يك ضربه گير ارزي براي مقابله با نوسانات اقتصادي بايد هزينه و فرصت ايجاد شده در پي حفظ ذخاير ارزي در كنار هم در نظر گرفته شود. ذخاير ارزي كشورها اگرچه يك پارامتر مهم در امنيت مالي دنياست، اما بايد توجه داشت كه نگهداري اين ذخاير نيز هزينه هايي دارد، بنابراين بايد محدوده مشخصي براي آن تعريف كرد.

ابزارهاي هدف گيري سياستي

بانك هاي مركزي در كنار استراتژي مبتني بر ذخاير ارزي، از ابزارهاي كلاني اقتصادي در كنار سياست هاي ترازنامه اي غيرمتعارف براي مقابله با نوسانات نرخ ارز استفاده مي كنند. ماهيت «هدفگذاري شده» ابزارهاي كلان اقتصادي يك مزيت براي مقابله با اثرپذيري بخش هاي مالي از نوسانات ارزي فراهم مي كند. تجربه دو دهه گذشته نشان داده است كه اين ابزارها مي تواند قدرت مانور بانك هاي مركزي را در مقابل نوسانات نرخ ارز افزايش دهد، اما اين ابزارها نيز محدوديت هايي دارد. براي مثال از آنجايي كه بيشتر اين ابزارها بانك محور هستند در زمان بروز شوك در بازار سهام توانايي اثرگذاري چنداني نخواهند داشت. در چنين شرايطي ممكن است سياست هاي نامتعارف ترازنامه اي در دستور كار قرار گيرد. يكي از اين سياست هاي نامتعارف كه در اقتصادهاي نوظهور مورد استفاده قرار گرفته است، تضمين بانك مركزي به صيانت از حساب هاي ارزي است بدون اينكه اثري بر ذخاير بانك هاي مركزي داشته باشد. اين امر به وسيله حراج قرارداهاي آتي غيرقابل مبادله (NDFs) به دست مي آيد و به اين ترتيب، زيان كاهش ارزش پول ملي را براي سرمايه گذاران جبران مي كند. بانك مركزي براي جبران امكانات خطر و ريسك اين ابزارهاي مشتق از سپر خاصي از جنس ذخاير ارزي استفاده مي كند؛ بنابراين مي توان گفت كه رويكرد حفاظتي بانك هاي مركزي در چنين شرايطي معادل با تنظيم كردن نرخ ارز از طريق ترازنامه بانك مركزي است. بانك هاي مركزي همچنين مي توانند از سياست هاي نامتعارف ترازنامه اي در قالب ابزارهايي چون كاهش زمان تعديل پروتفوي مالي يا معرفي فرصت هاي كوتاه مدت سرمايه گذاري استفاده كند. براي مثال در سال 2013 بانك مركزي مكزيك از طريق مزايده اقدام به جايگزيني اوراق بلندمدت با اوراق كوتاه مدت كرد. دليل اين بود كه ابزارهاي درازمدت در دست سرمايه گذاران قوي نبود و تقاضاي بازار براي اوراق بهادار كوتاه مدت به منظور تعديل سهام توسط سرمايه گذاران جهاني وجود داشت. اين سياست وضعيت ثبات در بازارهاي بورس اوراق بهادار پزو را تثبيت كرد.

اما تمامي اين ملاحظات چه معنايي براي اقتصادهاي نوظهور دارد؟ به نظر مي رسد نسخه كتابي سياست «هدفگذاري تورمي» به معناي آزادسازي نرخ ارز و تمركز بر هدايت اقتصادبه سمت هدف از طريق نرخ بهره كوتاه مدت، براي غلبه بر تمامي چالش هاي اقتصادهاي نوظهور كافي نيست. به طور خاص مي توان گفت كه تغيير نرخ ارز با اثرگذاري بر هزينه و فرصت سياست هاي، اين مدل اوليه را به چالش مي كشد. بانك هاي مركزي در اقتصادهاي نوظهور اين چالش ها را از طريق ابزارهاي نوآورانه اي رقيق تر كرده اند. ابزاهايي كه شامل تكيه بر سياست هاي مبتني بر ذخاير ارزي غني در شرايط نوسان شديد نرخ ارز و استفاده از سياست هاي نامتعارف مبتني بر ترازنامه براي عبور از دامنه نوسانات ارزي است. بنابراين تابع واكنش سياست بانك مركزي اين كشورها در دستيابي به ثبات قيمت مي تواند به عنوان يك جعبه ابزار چندگانه توصيف شود. نرخ بهره، مداخلات در بازار ارز و اقدامات هدفمند مثلثي است كه سياست گذاران در دستيابي به ثبات قيمت بر آن تكيه مي كنند. اثرگذاري اين ابزارهاي چندگانه به ويژگي هاي خاص كشور، عوامل اصلي ريسك نرخ ارز و پويايي مالي كل مالي بستگي دارد. به احتمال زياد در سال هاي آينده، اقتصادهاي نوظهور بايد جعبه ابزار خود را براي مقابله با بي ثباتي در اقتصاد به ابزارهاي جديدتري مجهز كنند. به ويژه در شرايطي كه شوك جهانروا و رونده اي ايجاد شده باشد، ممكن است اقتصادهاي نوظهور را با چالش هاي جدي ناشي از جريان سرمايه بين مرزهاي بين المللي گرفتار كند. در چنين شرايطي بانك هاي مركزي بايد حساسيت بيشتري در استفاده از ابزارهاي پادنوسان به خصوص سياست هاي ترازنامه اي نامتعارف مانند خريد يا مبادله دارايي براي كاهش نرخ هاي بهره بلندمدت در شرايطي كه نرخ بهره كوتاه مدت به كمترين ميزان رسيده اند، داشته باشند. همچنين بانك هاي مركزي بايد تصوير درستي از فرصت ها و هزينه هايي كه شوك هاي ارزي به همراه دارند، داشته باشند. همانطور كه پيش تر اشاره شد، با وجود كانال هاي مالي قوي، پيامدهاي نوسان نرخ ارز در ميان مدت و كوتاه مدت ممكن است با يكديگر متفاوت باشد، براي مثال، افزايش نرخ ارز مي تواند در كوتاه مدت اثر تورمي چنداني نداشته باشد، اما منجر به ايجاد ناترازي در بازاهاي مالي، افزايش ريسك ناشي از تغيير جريان سرمايه و احتمال كاهش نرخ ارز در آينده شود، وضعيتي كه ثبات قيمت ها در ميان مدت را تهديد مي كند. براي مقابله با اين چالش ها بانك هاي مركزي بايد از طيف وسيعي از ابزارهاي سياستي استفاده كنند. افزون بر اين بانك هاي مركزي در اقتصادهاي نوظهور بايد انعطاف لازم را در سناريوي بلندمدت ترسيم شده در اهداف خود ايجاد كنند. در چنين شرايطي خطرات بلندمدت براي ثبات قيمت ناشي از عدم تعادل مالي ناشي از نرخ ارز مي تواند در فرايند تصميم گيري دخيل باشد و از اعتبار سياست هاي كوتاه مدت بكاهد. در نهايت طراحان سياست در اقتصادهاي نوظهور بايد ابزارهاي لازم براي مقابله با چالش هاي ناشي از تغيير نرخ ارز ايجاد كنند و اين هدف ممكن است از طريق راه حل هايي چون اصلاحات ساختاري به منظور افزايش پتانسيل رشد و بهبود پايداري بدهي حاصل شود؛ چراكه هيچ ابزاري اثرگذارتر از بنيادهاي اقتصادي قوي نخواهد بود.

مثلث سياستي ضدشوك ارزي


 روزنامه دنياي اقتصاد، شماره 4608 به تاريخ 25/2/98، صفحه 1 (صفحه اول)

لينک کوتاه به اين مطلب:   
 


    دفعات مطالعه اين مطلب: 29 بار

 

 
 
چاپ مطلب
ارسال مطلب به دوستان

معرفی سايت به ديگران
گزارش اشکال در اطلاعات
اشتراک نشريات ديگر



 

اعتماد
ايران
جام جم
دنياي اقتصاد
رسالت
شرق
كيهان
 پيشخوان
نشريه دانشگاه علوم پزشكي البرز
متن مطالب شماره 2 (پياپي 802)، بهار 1398را در magiran بخوانيد.

 

 

سايت را به دوستان خود معرفی کنيد    
 1397-1380 کليه حقوق متعلق به سايت بانک اطلاعات نشريات کشور است.
اطلاعات مندرج در اين پايگاه فقط جهت مطالعه کاربران با رعايت شرايط اعلام شده است.  کپی برداري و بازنشر اطلاعات به هر روش و با هر هدفی ممنوع و پيگيرد قانوني دارد.
 

پشتيبانی سايت magiran.com (در ساعات اداری): 77512642  021
تهران، صندوق پستی 111-15655
فقط در مورد خدمات سايت با ما تماس بگيريد. در مورد محتوای اخبار و مطالب منتشر شده در مجلات و روزنامه ها اطلاعی نداريم!
 


توجه:
magiran.com پايگاهی مرجع است که با هدف اطلاع رسانی و دسترسی به همه مجلات کشور توسط بخش خصوصی و به صورت مستقل اداره می شود. همکاری نشريات عضو تنها مشارکت در تکميل و توسعه سايت است و مسئوليت چگونگی ارايه خدمات سايت بر عهده ايشان نمی باشد.



تمامي خدمات پایگاه magiran.com ، حسب مورد داراي مجوزهاي لازم از مراجع مربوطه مي‌باشند و فعاليت‌هاي اين سايت تابع قوانين و مقررات جمهوري اسلامي ايران است